實際有有太多因素會導致併購洽談的失敗，我們匯整中小規模企業的併購案常見的失敗原因，包含人、流程以及價格三個層面。此所指的併購案失敗，主要為「併購案洽談過程」，而非指實際併購後的整合、發展失敗。   主題1：因為人的因素導致併購失敗 對兩個原本陌生，沒有彼此交涉往來的買賣雙方而言，基於策略性的併購投資評估涉及不同公司主體、跨層級、跨部門的廣泛討論，討論範圍包含但也不限於公司文化、策略，時間維度更涉及標的公司的「歷史」、「現況」與「未來」，皆需組織內部人員參與，交換意見、建立Data room。 也因為需要雙方的人員參與，便衍生既有組織內是否有足夠的資源因應併購衍生的工作的議題。 許多常進行併購的投資方於內部設立投資準則，並設立創投或是新事業發展部門，給予專責人力投前評估與投後管理的工作職掌，但倘無此類組織，則需思考是否成立臨時小組因應，至於賣方，亦須考慮在對某些層級的員工保密、並且在既有日常工作需求下因應買方併購評估所新增的工作項目。   主題2：因流程與投資架構的因素，導致併購失敗 交易架構可以邊盡責調查邊討論，或是等買方審閱data room的資料並提供一定程度的回覆，確認併購意圖後進行討論，其中交易架構涉及多項議題的討論，例如股權比例、是否有earn out，或是期間是否有增資需求，標的方營運資金、資產與債務等(作法如Locked Box或是Closing Account)等的討論，但對於併購賣方而言，理想的情境是先整理好data room的資料，並就投資架構有一定的想法。 主題3：因為價格導致併購失敗 當然價格是敏感的因素，對賣方而言，您是否事先了解近似產業交易案的評價方式與交易實際的評價呢？加上交易結構中，有許多與企業價值相關的因子，例如債務的承擔、營運資金的鎖定與否，在交易結構尚未確定下，堅持不二價，是可能讓買方退卻的。  

#併購ABC#

倉佑公告以人民幣1.14億元出售無錫倉佑汽車配件有限公司100%股權，本文為相關交易說明。   根據公告，倉佑子公司Business International Corp.擬將其持有之無錫倉佑汽車配件有限公司100%股權出售予蘇州興匯達建材有限公司，買賣價金為人民幣1.14億元，對應之無錫倉佑汽車配件有限公司之權益為新台幣358,560仟元，近一年度的損益為虧損新台幣45,811仟元。處分利益約人民幣3432萬元(約合新台幣1.48億元)。 倉佑是做什麽的？ 倉佑的主要產品是自動變速箱零組件，2022年佔總營收74%，主要製程為鑄造、沖壓、焊接、CNC精密加工。在市場方便，倉佑OE市場的客戶為Tier 1如BorgWarner等，亦經營AM市場。 只是，電動車以功率變化來調整汽車調速的需求，並不需要變速箱與離合器，雖然導入電動車專用的變速箱可能可以降低電機的成本，不過導入情況仍需觀察。 總體來說，倉佑的產品處於轉型期，積極往電動車使用的齒輪箱等項目發展。   倉佑無錫是做什麽的？ 根據倉佑財務報表，無錫倉佑汽車配件有限公司為倉佑在2004年投資，透過子公司Business International Corp.持有，實收資本額1,200萬美金，無錫倉佑汽車配件有限公司主要為研發設計生產變速器及配件、汽車及 摩托車模具、夾具、精沖模、精密型 腔模、模具標準件、五金件，經營銷 售自產產品並提供售後服務。 倉佑無錫2020、2021與2022年無錫倉佑來自外部客戶收入分別約為7.60億、6.36億與4.43億，資產與負債分別如下：     2020/12/31 2021/12/31 2022/12/31 總資產 $978,378 $775,096 $671,376 總負債 $557,870 $377,272 $312,816  

#併購動向#併購個案

正峰歷經多次減資彌補虧損後，22年3月正峰公布新的私募案，當月公布由由百仕富投資的陳碩璨接任董事長。 正峰是做什麽的？ 正峰由鐘明甫先生創辦，早期以沖壓製程生產汽車保險絲，自1977年起轉投入汽車霧燈，後續亦推出家用燈具，1985年透過併購東允，切入電動工具市場，跨入五金產品，1999年上櫃，並併購McCulloch品牌，2002年上市，當年營收約3.2億。 2005年營收達到頂峰，不過在2008年時即將園藝相關產品之營運、上海廠以及McCulloch品牌商標權以營業讓與方式轉讓予Husqvarna AB。 接著正峰透過併購康田光電，跨入銅銦鎵硒太陽能(CIGS)並更名正峰新能源股份有限公司，不過直到現在，最主要的產品項仍是以無刷馬達為技術基底的電動工具產品如電鑽、磨平機等，公司名稱也於2020年再次更名為正峰工業股份有限公司，主要運營除台灣，還有上海及昆山。   正峰的經營權歷史 得先提到另一家公司大成電機。 大成電機是2012年成立(原名成長橋)，原始股東及為正峰的鍾家，以無刷馬達相關產品為主，2020年9月起由慶城國際投資李育成先生擔任董事長，後2021年原董事長鐘榮昌以生涯規劃原因請辭，由當時是大成電機董事長的李育成先生擔任正峰董事長，後成為最大股東。   正峰過往募資情況 正峰分別於2014、2018與2020年辦理彌補虧損減資，實收資本額由16.39億至 2020年時僅為2.14億元。 在虧損減資期間，正峰於2017年時曾希望以不低於4,000萬美金的價格，出售海外子公司宏時投資及旗下的昆山正富機械工業，另外根據財報，期間正峰向如鐘榮昌等關係人借款週轉。 2020年減資同時於2020發行500萬股辦理私募，惟加計2021年當年稅後虧損1.35億、2022年稅後淨損27,498千元，待彌補虧損2.22億，已達當時實收資本額二分之一以上。 至2023年1月，正峰宣布停止辦理原本私募，同時公布4,200萬股的新私募案，後3月再次減資彌補虧損，實收資本為1.18億，後3/28公布，由百仕富投資的陳碩璨接任董事長。 陳董事長為嘉威生活原董事長，2022年卸任，嘉威2016年跨入家居用品貿易後，出售原本的光電廠，於2019年花了7,200萬美元併購Golden Star Ocean, Achieve Goal Limited後營收從16.9億來到2020年的44億，2021年以700萬美元併購Prepara，營收21年與22年已突破50億。 B-Go團隊 如需轉載、引用請備註『B-GO併購情報』並附上連結

#併購個案#家居用品產業#

日本第二大啤酒商麒麟啤酒公告將收購澳洲最大保健食品品牌Blackmores(台灣叫澳佳寶)，這筆交易約1,692億日圓，麒麟預計以現金收購全體股東股份後，預計Blackmores將在澳洲交易所下市。在2019入股FANCL後，此次收購驗證22年宣告將加大保健食品產品佈局的策略目標。 麒麟啤酒在2019入股FANCL後一起推出了許多有趣的產品，相較競爭對手更積極佈局在精釀啤酒，Kirin將自己重新定位為「生物發酵科技公司」(fermentation biotechnology company)，此策略選擇對短期對營收貢獻有限，但卻是麒麟啤酒自1980年代起進入製藥產業後更為明確轉型的長期策略調整。 Blackmores是什麽公司？營收表現如何？ Blackmores成立於1938年，1985年在澳洲IPO，代號BKL (Australia: Sydney)，是澳洲最大的保健食品公司。 2018~2022年的營業收入約為澳幣6.01億、5.89億、5.68億、5.76億及6.50億。根據Statista近五年資料，澳洲本地銷售佔比最高，約佔48~50%營收，次大市場是中國約佔20~25%營收。 在2022年利潤表現上，毛利約澳幣2.03億，毛利率為31.33%，EBIT為澳幣55百萬，EBITDA約為81百萬，EBITDA MARGIN為12.53% 這筆交易估值貴嗎？ 這筆交易折算澳幣約為18.8億元，以最近幾年EBITDA計算，初步看EBITDA MULTUPLE約為21~24倍左右，對比下，2022全球公開發行的主要155家Healthcare Products的EBITDA MULTUPLE約在11.23倍，但在日本公開市場，對健康保健食品類別的公司似乎傾向給更低的評價。   為何麒麟啤酒要併購Blackmores？ WHO在22年5月發佈了一份針對跨國酒類銷售廠的報告(如連結)，目的是增加酒商在社交軟體、媒體等的廣告管制，尤其例如針對運動賽事的贊助，WHO希望增加國際合作，以避免年輕人成為酒商的廣告目標，影響健康。 日本第二大啤酒釀造廠麒麟(Kirin)似乎早已預期未來啤酒在營銷的可能阻礙，22年第一季便宣布將擴大在醫療保健領域的發展方向，將自己從啤酒釀造商，重新定位為「生物發酵科技公司」(fermentation biotechnology company)。 CEO Yoshinori Isozaki希望避免重蹈Kodak覆轍，在利潤豐厚的底片業務中錯失數位攝影興起。 麒麟設定了醫療保健類別營收5,000億日圓的10年目標，其中針對影養補充產品(nutrients，Kirin的兩大主要產品是乳酸菌LC-Plasma與胞磷膽鹼Citicoline)設定了2,000億日圓的目標，藥品成份1,000億日圓，並期望另外2,000億日圓透過併購達成目標。在這背景下，Kirin併購Blackmores是支持於長期轉型目標的決策，Blackmores每年6億澳幣左右的營收，大約就貢獻其2,000億日圓營收目標的25%以上。  

#併購個案#保健食品產業#

雖然Blackstone投資SPANX已是2021年的交易，但回到當時，從不接受外部投資的全美知名塑身衣品牌SPANX，面對新媒體流量、新品牌帶來的產業競爭，接受Blackstone出價要約的決策，以及在收購後Blackstone做了哪些改變呢？相信許多直接面對消費者的零售業業主，即使現在公司經營的細分領域表現領先，但面臨產業與消費者的變化，都曾思考過是否引入外部機構、或是機構投資人掌握成長機會，這篇文章值得您們參考。   SPANX是美國的塑身褲品牌，Sara Blakely以5,000美元創業，自己遞交專利，但同一年神奇的事就發生了，Sara寫了一封信與一籃子的產品給Oprah，介紹自己的創業故事，Oprah很喜歡SPANX，將SPANX列為2000年的最愛清單(“Favorite Things” )，她甚至因此上了Oprah的節目，不管對創辦人或SPANX，無疑這是一個重大轉折，在創立SPANX前，Sara Blakely是一個影印機推銷員，30歲那年創立SPANX，20年後這已經是行銷50個國家的知名品牌。 Blackstone在2021年宣布以12億美元的估值投資SPANX的多數股權，當時SPANX的營收推估在3~4億美元間，但SPANX有極佳的重複購買率，極高的D2C銷售比率，這是帳面上無從看出來的價值，從此SPANX成了Blackstone-backed SPANX。 又是一個美國臥室創業的傳奇。 (這是2002年SPANX的網站截圖，來源INTERNET ARCHIVE)   在Sara Blakely出售多數股權時，塑身衣市場開始逐漸競爭，Shapermint, Honeylove以及Skims急起直追，與當時拒絕外部投資人的SPANX相比，這些品牌都有資金機構支持，Honeylove有Y Combinator, Lightspeed Venture Partners支持，Skims則是Thrive Capital領投A輪。 新媒體、新網紅的流量紅利也讓新品牌崛起，反觀SPANX的營收增長似乎在2013後沒有太突出的表現，2020年疫情導致正式場合驟減，對塑身衣的需求降低，所以似乎可以理解Sara Blakely當時的選擇，可以說急流勇退嗎？抑或感受到SPANX確實需要新的力量推動。   (你是否也處在這樣的零售產業？曾經是市場龍頭，但成長逐漸衰退？可以來信與我們聊聊) 從併購後這段時間，Blackstone做了哪些事情改變SPANX？   首次聘僱名人代言：很難想像在這之前SPANX並沒有找名人代言，在Blackstone入主六個月後，SPANX首次聘請Ashley Graham擔任代言人。   人事異動：交易完成後到2022年10月，Sara Blakely仍留在CEO位置上，後才由SPANX原管理層中提拔Kim Jones擔任CEO。   網站大改版：可以參考以下在INTERNET ARCHIVE找到的2020年網站截圖，再自行至SPANX現在的官網比較。 廣告行銷：據聞SPANX沒有花錢在廣告上，而Blackstone入主後實際花費我們無從得知，但過去如果真的沒有花任何廣告費，那SPANX在時尚、衣飾產業幾乎是奇蹟。 直接面對消費者的產業變化迅速，往往成長到某個程度，個人業主的投資額不見得能夠因應競爭與變化。在20年堅持不接受外部投資者後，Sara Blakely出售多數股權給Blackstone的選擇，值得參考。   我們也受理了幾個再細分領域都是龍頭的公司，或許因為成長快速、產業變遷、或是人生計畫，與我們接觸，我們亦歡迎您來信洽談。  

#併購個案#運動服飾產業

往往坐下來與併購賣方聊，試著釐清出售公司的目的時，我們常發現業主並沒有釐清真正需求，或是沒有告知實情，這亦可能讓後續建立買方輪廓時遇到困難。 併購賣方希望達成的目的舉凡如下，單一或多重原因可能同時發生：   缺乏需要成長所需的資金; 缺乏營運資金; 投資者(其他股東)希望退場; 股東結構調整的需求; 經營者希望退場移轉; 以上五種可能對應不同的處理方式，包含增資(capital increase)、資本重組(recapitalization)、出場的流動性事件(liquidity event)、或股權結構調整(consolidation of the shareholder base)、經營權轉讓(ownership transition)。 以上包含增資、資本重組等因素是基於資金因素，股權結構調整與經營權轉讓則與股東結構、經營權有關。 如果你已經是可以證明收入、盈利能力的公司，基於募集擴大運營、加速增長所需資本，且希望持續擁有經營權，可以透過增資解決，您應該準備好公司基本資料，找尋基於某些主題(成長型、產業、類型)的投資基金、CVC或投資人，不過也可能在短時間的募集投資後，在若干年後衍生出前述如有股東希望出場的流動性事件(liquidity event)或調整股權結構的需求，所以一旦希望對外部投資人進行股權募資，擬定中長期的計畫如IPO等目標。 如果是遇到營運資金(或是債務)的問題，而且金融機構無法再協助融資的問題時，找尋願意以股權融資的機構或投資者、或設法調整資本結構都是可能的選項之一，這時候要評估的面相也會相對不同。 如非是人生規劃等因素希望出讓經營權，常見到併購賣方實際隱含的需求往往是資金層面的問題，資金層面背後又牽涉到營運、產業與資產狀況，以及可信度的問題，更不容易的是又往往有時間上的壓迫，確實都需要花上一些時間才能釐清。 由以上目的的確認，我們才能進行開始建立併購案可能的走向與買家的可能輪廓。  

#併購ABC#

曾有業主詢問自己公司規模到底會不會有私募基金業者想買，今天就來聊聊micro PE Fund。   micro PE fund(微型企業私募)是什麽？   不確定Micro PE Fund的確切中文翻譯，就姑且翻譯為微型企業私募基金吧，主要描述在鎖定的企業規模在一般私募業者鎖定標的規模之下的基金業者，與一般私募或創投的差異如下(以下的金額大多指美國市場的估值或營收，當然不見得適用台灣)： 鎖定更小規模的企業：在美國市場，micro PE fund大概針對年營收約1,000萬美金左右的企業。 相較small cap fund大概是鎖定市值3-20億美元左右的公開發行的企業，micro PE fund所鎖定的企業更小，而鎖定比micro PE fund更小規模的企業的基金，通常就稱nano-cap fund。因為鎖定的標的規模相對小，基金管理者相較其他類型的基金，將會採取更主動的策略，涉入較多標的公司的營運。   出場時間：micro PE fund從投資到出場可能較其他中大規模的基金持有更短的時間，不過大概也是因為fund size通常較小，必須維持流通，實現更高的獲利，不過確實也有許多micro PE fund是抱著永久持有公司的態度。 而與創投相比，創投往往將目光放在具有高度增長潛力的初創公司，micro PE找的是在小眾市場證明產品可行性、市場利潤的企業。   micro PE fund的優劣勢 這類micro PE恰好找到傳統PE的利基市場，報價的競爭對手較少，其標的公司所需投資額小，容易達到部位分散，亦可能較中大規模公司有更高的成長率，但中小規模公司也更容易在經濟週期下行時受到影響，加上其營運資源較不完整，需要投入更多的管理資源。 不過因近年這類micro PE fund的報酬率高，確實也引起許多投資人的興趣，以下我們看看micro PE fund幾個成功與失敗的案例。 Huron Capital-二手車拍賣服務XLerate案例 Huron Capital是一家1999年於底特律成立的micro PE fund，基金規模約18億美元，投資標的類型跨及各產業，Huron Capital最著名的案例是2012年收購Ronnoco Coffees後，這是一家B2B為主的咖啡產品公司，Huron Capital至2021年已經以Ronnoco Coffees收購了八家咖啡與飲料公司的業務，目前仍持有該公司部位。 今天要講的是Huron Capital另一個案例XLerate，原本只是一家提供現場拍賣服務的傳統批發車商，Huron Capital於2014年收購後，介入收購了一家SaaS平台Liquid Motors，透過Liquid Motors針對批發與零售的工具並串聯第三方線上平台銷售，使XLerate可提供數位的拍賣模式，最後實現XLerate在業務上的擴展，成了美國第四大的二手車拍賣服務商，最後Huron Capital將XLerate賣給另一家私募基金Brightstar Capital Partners。 上面簡單一段話使英雄旅程看起來很簡單，但別誤會micro PE fund只是買空賣空的資金業者，實際上Huron Capital對XLerate做了許多策略性改變，包含： 資本重組; 與行業高管Cam Hitchcock合作，由Cam找來行業內管理團隊，重新定義KPI、精簡成本; 明確的成長策略：包含數位化。Huron Capital持有XLerate的七年間完成了11項收購，包含前述協助XLerate的數位工具Liquid Motors，另外並擴展實體服務據點：由原本6個州的服務據點擴展到12個州，並在各州經營超過17個拍賣網站。 曾有一國內業主與B-Go團隊小編聊天，公司仍在成長中的他，不解為何仍在賺錢的公司會考慮與私募基金合作私有化，或許透過我們多分享這些案例，可以讓更多遇到成長阻礙的業者，有機會多思考新的合作營運模式。 如欲轉載本文，請來信與我們聯繫。  

#併購ABC#併購術語學堂#私募基金#企業接班#

基於看好台灣半導體的發展，東京應化台灣子公司台灣東應化未來將更著重在市場開拓與客戶管理，並將生產委託給長春石化。 東京應化在2/13公告將在台灣子公司台灣東應化(TTW)的苗栗廠轉讓給合資夥伴長春石化的子公司，繼續用來生產半導體使用的材料，未來台灣東應化會更著重在產品的銷售、客戶管理與市場開拓，並委託長春石化生產。 東京應化工業株因會社(Tokyo Ohka Kogyo Co.(TOK))是總部位於日本的半導體材料及光學材料製造公司，專注於為半導體、液晶顯示器、光通訊等高科技領域提供相關產品及服務。 產品包括化學機械研磨液、光阻劑等半導體製造材料，以及透明導電膜、軟膜、液晶材料等光學材料。 東京應化與長春石化兩者的合作早於2019年展開，當時商方簽署了一份戰略合作備忘錄，希望透過合作促進中國大陸及台灣的半導體製造業發展。此外，長春石化也在 2020 年以 1.24 億美元收購了美國光學設備製造商Lumentum的一個子公司，進一步擴展其在高科技材料領域業務。 本次交易預計在3/1移交，轉讓的交易價格未公開。

#併購個案

實務上常會遇到公司併購買方，評估經營權出售的案子時，希望標的公司的經營人(原始股東或創始人)也能留下部分股權，再轉投到新公司並轉換為一定比例的新公司股權，這時候Rollover Equity股權轉換投資的協議就不可免。   Rollover Equity股權轉換投資是什麽？ Rollover Equity(股權轉換投資)的協議安排常見於私募基金或是上市櫃公司私有化的過程，簡言之，當併購買方以一家新公司併購標的公司的股份時，併購買方提供併購賣方(或既有股東)以標的公司的部分股權轉換為未來新公司股權的權利。 股權轉換投資(Rollover Equity)對併購買方有何好處？ 對併購買方來說，將會降低併購時所需的現金，提高整體的報酬率，並藉此能讓買賣雙方的利益一致，降低投資風險，同時，這也代表併購賣方認同、看好公司的發展前景的另類心理保證。 對併購賣方有何好處？咬第二口蘋果   而對併購賣方來說，其出售公司股權後可能會拿到一筆現金，倘加上股權轉換投資(Rollover Equity)，則其交易條件可能的長相會是：   現金＋股權轉換投資的股權價值(Rollover Equity)   尤其倘併購買方是具有經營實力的企業家，或是歷年報酬率佳的私募基金，留下標的公司的部分股權轉換為新公司一定比例的股權，不管是否持續參與標的公司的經營，都能分享到未來公司發展的利潤，甚至當私募基金未來出場時，更可以獲得更高的利潤報酬，也就是在咬第二口蘋果的意思，所以併購賣方會評估是否在交易當下，少拿一點現金，並保留部分股權轉換為新公司的投資，除此外，在展期後稅務的優勢也應該是賣方納入評估的。 只是同時，併購賣方也同時承擔未來新經營團隊介入後的不確定性，所以這第二口蘋果的未來價值該怎麼評估？ 股權轉換投資(Rollover Equity)怎麼估值？  Rollover Equity的估值是很複雜的，大多數情況下，新公司預期將會有新的資本投入，也會與投資前的估值有不同的長相，但大多數情況下，可以從投前的估值(Pre-money valuation)來思考，股權比例則可以考慮是否是以轉換股權價值對比加上預期新資本投資後的比例來討論。   股權轉換投資(Rollover Equity)在成交案例中的使用越來越高 基於founder-friendly趨勢，對於聲譽良好的私募基金或是實業投資家來說，股權轉換投資(Rollover Equity)都是促進交易成功的談判方式，只是對于併購賣方而言，轉換投資的比例與估值與未來新公司的運營方向、甚至是對應的稅率，都是必須綜合考量的。 其他應注意：全體股東均享應賣機會的權利 倘標的公司有多位股東，尤其是公開發行或上市櫃的公司，依據台灣證券交易法第四十三條之一第三項以及公開收購法第十一條規定，當公司控制權有移轉的可能時，標的公司全體股東應享有同一條件參與應賣的機會。 如果在收購過程與公司經營層洽談股權轉換投資(Equity Rollover)協議時，因洽談對象多集中在擁有公司控制權主要股東，主要股東擁有以標的公司的部分既存股數轉換未來新公司股權的權利，相對其他非經營層的少數股東是否符合同一條件參與應賣機會的作法，也須在規劃時釐清。 BY BGo事業情報團隊 如需轉載引用請來信告知

#併購ABC#併購術語學堂#公司出售實務#私募基金

為避免對許多術語的理解成了併購的障礙，BGo併購情報小編成立「併購術語學堂」，今天就來理解什麽是併搜尋基金Search Fund？   搜尋基金Search Fund是什麽？ Search Fund是一種創投基金，通過募集資金，如果簡單說明，Search Fund募集資金後主要的標的是用於收購、經營現有企業，並以自有經驗管理與發展該企業，賺取期間獲利以及退場的收益，根據Stanford的研究，成功的Search Fund報酬率高於其他類型的基金(小編不負責任的IRR數字是37%)。 Search Fund起源於1984年Stanford教授H. Irving Grousbeck協助他的學生籌資，以購買企業來創業。後來許多基金亦採此模式搜尋標的，在美國Search Fund家數成長迅速，由1996年到2020年已經超過400家。   搜尋基金Search Fund與其他類型的基金有何不同？ Search Fund的組成常常是高淨值的個人投資人士、或可能來自於與其他私募基金相仿的資金單位。 相較其他Private Fund，最大的差異是Search Fund專注於投資企業，而非投資股票、債券或其他金融資產，而與其他風險投資如VC的不同乃在於Search Fund主要投資相對有成熟運營模式、客戶基礎的企業。 另外Search Fund的組成關係，介入一家企業時會明確告知未來由誰接任管理團隊，給予賣方更高的確定性，也會花更長時間經營管理企業，持有更久的時間，這對某些公司賣方來說是有吸引力的。   Search Fund的標的有何特徵？ Search Fund的標的通常有穩定財務狀況如盈利能力與現金流，可持續的商業模式，尤其是面臨接班問題的企業，公司領導者希望由經營活動抽身時，Search Fund介入的公司，通常原始經營團隊不會續留超過18個月，另外，Search Fund介入公司的規模通常也不會太大，可能合適的規模約在300萬～5,000萬美元間。   有任何有趣的Search Fund的案例嗎？ 1993年時Stanford的兩個學生成立了一支搜尋基金，並在1995年以800萬美金買下一家休士頓道路救援公司Road Rescue Inc.，當時員工數大約45人，介入經營管理後，前四年成長率50~100%，後來轉入做手機遺失、損壞的保險，那間公司成了現在的Asurion，是全美最大的手機保險公司。 比較近期如2022年亦有些中小規模Search Fund成交案例，例如 Teak Partners收購營收大約1,120萬美元的Triangle Healthcare，就是蠻有趣的案子。 你問，台灣有沒有Search Fund?當然有，如果您是符合前述標的的企業主，對Search Fund有興趣，歡迎與我們聯絡。  

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因緣際會受理化學溶劑相關廠商之委託，基於對產業研究的熱忱與好奇心，我們初步研究這個市場。本文主要提供給” 電子溶劑、尤其是異丙醇相關”領域中有興趣的讀者參考，為該廠商基礎研究中的一部分，如果有興趣的朋友可以聯繫我們，一起聊聊這個產業，我們也需要更多關於這個產業的資訊。 一、異丙醇IPA是什麽？ 二、異丙醇市場概況 三、異丙醇工業化生產製程 四、異丙醇「再利用」之製程 五、光電半導體製程中的異丙醇廢料 六、異丙醇「再利用」成長率逐年攀升 七、台灣異丙醇「再利用」產能佈局概況：李長榮化工、長春集團 一、異丙醇IPA是什麽？ 異丙醇(Isopropyl Alcohol)同時又稱為isopropanol、2-Propanol、Propan-2-ol或67-63-0，是一種有機溶劑，成分與酒精(乙醇)相仿，外觀無色，因為與水、脂肪與其他有機物互溶性佳，在工業、半導體、醫學、化妝品等領域都有大量溶劑之應用，甚至我們常見的乾洗手、漱口水、或清潔傷口的酒精棉片其主要成分亦為異丙醇。 同時，在有機化學品以及植物油酯的純化製程中也需要大量的異丙醇。 市場上常見的等級依照純度區分如99.9950%(電子級異丙醇)、99.9%(工業級異丙醇)或如70%(用於消毒劑、農藥、清洗劑等)。 異丙醇的CAS編號為67-63-0，其他相關的物質資訊可參考此頁。異丙醇可延伸出化學製造品如甲基異丁基酮（MIBK）、甲基異丁基甲醇(MIBC)、二異丁基甲酮(DIBK)，用於硝化棉、塗料等，舉例如台灣的異丙醇大廠李長榮化工在林園廠就不只是生產異丙醇，同時也有甲基異丁基酮（MIBK）等延伸產品。 二、異丙醇市場概況 異丙醇全球市場產值約在29~30億美元左右，根據Statista，異丙醇產量在過去幾年小幅增長趨勢會放大，2015年全球產量約203萬公噸，2021年來到220萬公噸左右，預估到2029年將來到273萬公噸。 以市場應用來說，醫學製藥、個人護理是前兩大應用板塊，合計超過應用市場一半以上的份額，工業及製程溶劑是成長最快的應用，尤其是電子級異丙醇市場(electronic grade IPA ，又稱IPA SE)，可用於半導體行業、PCB、LCD等清洗製程。 以區域來說中國佔全球產能30%，是最大的生產者，而美國是最大的消費地， 台灣亦是IPA的淨出口國，以2021年來說，台灣的異丙醇產品年出口總值約1億美元，進口約4,750萬美元(HS Code 29051220004)，最大出口國為中國(出口值約38百萬美元)，次大為印度(22百萬美元);而台灣最大IPA進口的國家為日本(約3,268萬美元)。 純粹以進出口價格比較，台灣向日韓進口的異丙醇產品單價(日本：USD $1,533/MT; 韓國：USD $1,244/MT)相較台灣出口之單價高(中國與印度分別為USD 1,175與USD 714)。當然，因為進出口報關資料包含不同純度的異丙醇，實際上與台灣異丙醇市場報價有差異。 如果以電子級與工業級來數，台灣內需市場的異丙醇需求約莫在3~5萬公噸間，未來或許將隨著半導體產能擴產而逐年增長到8萬公噸。 三、異丙醇工業化生產製程 廣泛使用的異丙醇工業生產製程是透過丙烯直接水合方式生產，上游廠商為石油廠，異丙醇製造廠向石油廠採購丙烯後，增加催化劑使之直接發生水合反應，生成異丙醇。 傳統製程較大的問題在於催化劑的價格、穩定性、使用壽命，對設備的腐蝕性，以及催化劑本身的回收問題，加上在半導體、工業製程中使用的高濃度異丙醇有回收問題，過往採用的回收方式是焚燒銷毀，在企業逐漸重視環保趨勢下，廠商有越來越重視異丙醇「再利用」的動機。 四、異丙醇「再利用」之製程 異丙醇高度易燃是一種危險的廢料，在台灣的廢棄物代碼中歸屬於C-0301，為「有害事業廢棄物大宗產量項目」對於貯存、清除、與運送等都有規範，清除與運送需要具有廢棄物清運處置服務供應商資格的廠商處理，而其處置方式亦需要列管與申報，處置方式可分為「自行處理」、「委託或共同處理」、或「再利用」等。 傳統的處置方式為焚化處理，而此指之所謂「再利用」指的是將工業製程中使用過的異丙醇廢料回收，重新純化達到較高純度的異丙醇重新使用的製程，這是屬於廢溶劑回收的一環。 五、光電半導體製程中的異丙醇廢料 台灣製造業中以光電半導體為異丙醇用量較大的板塊，思考異丙醇「再利用」之前，先釐清光電半導體製程中產出「異丙醇廢料」主要製程： 晶圓製造廠（如環球晶、合晶等）「晶圓切片切斷」、「粗晶片清洗」製程; 晶圓代工廠(如台積電、聯電、力積電等)的「清洗」製程; 液晶面板製造業中的「蝕刻」製程; 發光二極體廠(如用於LED/太陽能磊晶等)廠的「清洗製程」 近年晶圓製造廠、晶圓代工廠紛紛擴廠，尤其先進製程的單位晶圓廢棄物預估量會持續增長。 六、異丙醇「再利用」成長率逐年攀升 回到行政院環保署111年6月發佈的<110年廢棄物申報量統計報告>，包含以含水量<90%的異丙醇IPA、光阻劑兩者為大宗的C-0301共產出32萬公噸，其中，「清除機構」受理31萬公噸(年增12%)，其中申報焚化處理的有5.1萬公噸，「再利用機構」收受13.8萬公噸(年增21%)。 相較2020年清除機構受理量年增12%，而「再利用機構」收受量年增21%。 而單以新竹科學園區統計數據，民國100年委託公民營機構處理的C-0301廢溶劑共10,349公噸，110年已成長為35,420公噸。顯見此C-0301「委託清理」與「再利用」的數量亦在成長。 如果觀察台積電近年的企業社會責任報告書，台積電在2019年便針對先進製程中IPA廢液產出量上升，導致「低濃度異丙醇廢液」比例提高進行控管，啟動「異丙醇廢液減量」專案，此舉可提高「再利用」之效率。 可預期未來在ESG規範下，各廠亦有可能針對異丙醇之回收，調整、設計對應之流程，例如清洗流程中異丙醇與其它溶劑分流的設計，有機會提高異丙醇廢料的品質，以增加「再利用」的效率。 七、台灣異丙醇「再利用」產能佈局概況：李長榮化工、長春集團 台灣以傳統方式生產異丙醇的主要大廠為李長榮化工，透過向中油購買丙烯原料後製成異丙醇，供應予電子半導體廠、日本及印度製藥廠，國內市佔率60%，且具有電子級IPA產能，目前李長榮化工亦為7nm以下先進製程的EIPA惟二供應商之一(另一家為日商)。 李長榮化工異丙醇之生產基地位於高雄林園與大陸江蘇，以林園廠來說共1,501坪(110名員工)，包含IPA、MIBK、DMK、AA等產品年產量合計約15萬公噸，其中異丙醇之產能推估座落在5~6萬公噸以上，但由於部分是用於轉制其他化學製造品，實際用於市場銷售的異丙醇並沒有那麼多。 至於在異丙醇廢料「再利用」製造的部分，李長榮化工2021共回收4萬噸異丙醇廢液，產出4,000噸廢異丙醇加上3.6萬公噸工業用水，另外李長榮化工在中科預計投資3萬公噸IPA新廠之產能，其中回收之異丙醇未來至2025年產能希望增加三倍，推估約達1萬公噸左右，其餘或為採用傳統方法直接生產之產能。 除了李長榮化工外，台灣石化集團亦有每年約3萬公噸的異丙醇自製產能。 長春集團在2019年開始生產回收EIPA，未來預計在中科成立IPA Regeneration Plant，月處理量2,300公噸，預計產出EIPA 320公噸，換算年約3~4千公噸。 其中科的再利用廠預計與TSMC深度合作，自行研發共沸製程，預計在中科成立IPA Regeneration Plant，月處理量2,300 T。 其餘如尚達、耀鼎，亦有涉入C-0301之處理與再利用。 Reference: 《半導體廢棄物資源化技術手冊》 《110年廢棄物申報量統計報告》 《中科零廢中心循環經濟分享-電子級異丙醇純化技術介紹》-洪士博博士 《天賦「異丙」-電子級異丙醇循環回收技術》-陳立言、李茂賢 《園區環境保好資訊網》 《台積電108年度企業社會責任報告》 《台積電110年度企業社會責任報告》 《李長榮化公開說明書》 <本文如需轉載節錄，請來信告知>  

#化工產業#

億豐九月時公告以1,750萬紐幣併購紐西蘭通路商Santa Fe Group旗下兩家子公司Santa Fe Shutters Limited及 Bay Blinds Limited100%股權，Santa Fe創立於1990年代，2002年由Paul & Gail Christie 這對夫妻併購該公司後介入經營，Paul過往在林業有豐富經驗，過往是Fletcher Forests Limited的總經理與Logging Industry Research Organisation的CEO，Gail為目前的營運總監，負責與設計師、施工的協調與溝通，兩人經營後迅速擴展20年後已擁有超過100名員工，目前Santa Fe Shutters主要經營當地高級住宅、豪宅的百葉窗、百葉簾(Shutters & Blinds)的設計、銷售與服務市場，過去幾年一直經銷億豐的產品，本併購案為億豐藉著併購下游客戶的案例。 億豐是做什麽的？ 以自有品牌Norman銷售北美市場，主要為北美市場百葉窗、百葉簾等高單價窗簾產品的製造與銷售(更多關於億豐的訊息可以參考我們的文章：台灣窗簾市場初探)。億豐在重新上市後前幾年專注於生產基地的調整，目前除台灣外，亦有中國、緬甸、柬埔寨、墨西哥工廠生產。在除北美市場外，在日本有子公司直接負責市場運營。 本案為億豐重新上市後首起併購案，併購以高單價客製化百葉窗為主的通路商，其中Bay Blinds在北島有自己的工廠，第四季納入財報後有機會一窺除北美市場外，億豐可能佈局的策略。 Santa Fe Group是做什麽的？Bay Blinds是做什麽的？ 如前所述，這是2002年時由Paul & Gail Christie 這對夫妻併購Santa Fe後介入經營，幾年前他們仍希望除了紐西蘭的通路業務外，在海外也能發展製造業務，也因此他們2016時併購Bay Blinds。Bay Blinds是由Paul & Lyn Taylor在1985年創立，Bay Blinds主打工廠直營，在紐西蘭北島Tauranga有自己的生產工廠，自己生產百葉窗、百葉簾等產品。 紐西蘭的地域廣泛，居住密集度低，Santa Fe大多是透過代理商來銷售與運作，在Do It For Me的高單價窗簾市場，不容易透過電子商務提高覆蓋率，通路商必須長期建立服務網絡，掌握Santa Fe通路的億豐，上下游整合後可以推測將更可直接提高在紐西蘭市場的市佔率。   B-Go團隊近期受理一專業窗簾批發公司的委託，希望出售100%股權，委託我方接觸併購買方，該公司近年營收穩定皆在2億元以上，無負債，值得希望進入該產業的公司參考。

#併購個案#傢俱家飾產業